事件：

2014年1-9月營收同比上升50.44%，凈利潤同比上升18.65%。2014年1-9月，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入12.19億元，同比上升50.44%；綜合毛利率25.29%，同比降6.73個百分點；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者凈利潤1.24億元，同比上升18.65%；每股收益0.70元。基本符合預期。本期無分紅方案。

2014年7-9月營收同比上升31.95%，凈利潤同比上升20.70%。2014年7-9月，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入4.08億元，同比上升31.95%，環(huán)比下降12.38%；綜合毛利率28.49%，同比下降3.71個百分點，環(huán)比上升5.97個百分點；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者凈利潤4773.91萬元，同比上升20.70%，環(huán)比上升6.18%；每股收益為0.27元。

點評：

光伏產(chǎn)品拉動收入高速增長。2014年1-9月，公司收入實現(xiàn)50%的快速增長，主要源于逆變器、匯流箱、直流柜等分布式光伏產(chǎn)品收入增288.28%。凈利潤增速低于收入，主要源于分布式產(chǎn)品毛利率比UPS產(chǎn)品低，該產(chǎn)品放量拉低公司綜合毛利率。

毛利率同比下降源于收入結(jié)構(gòu)變動。2014年1-9月，公司綜合毛利率同比降6.73個百分點。2014第三季度，公司毛利率同比下降3.71個百分點。源于毛利率較低的分布式光伏產(chǎn)品收入占比提升，我們估算公司光伏逆變器業(yè)務市占率將由2013年的5%提高到2014年的10%。

期間費率下降明顯。2014年1-9月，公司期間費用率14.33%，同比降4.71個百分點。銷售、管理、財務費用率分別下降2.54、1.33、0.84個百分點，源于收入高速增長，而銷售、管理費用增幅平穩(wěn)。

資負表指標。2014年3季度末，公司預付賬款增幅較大，源于為鎖定光伏組件采購價格，預付組件款。

未來預判。

（1）UPS業(yè)務：結(jié)合產(chǎn)業(yè)情況，我們預計該業(yè)務收入未來增速平穩(wěn)，約10%-20%。

（2）光伏業(yè)務：2014年下半年起，公司在光伏電站領域持續(xù)發(fā)力，陸續(xù)簽訂日本、陜西、內(nèi)蒙、江蘇等多地項目，業(yè)務涵蓋電站設計、建設、運營等，已簽訂的意向性訂單5GW以上。從目前項目進展來看，預計2014年第四季度將有25MW項目并網(wǎng)，2015年有望建成300MW。2015年光伏電站運營將開始貢獻利潤。

（3）充電設備、運營業(yè)務：2014年7月，公司公告牽頭成立廣東東莞新能源車產(chǎn)業(yè)技術聯(lián)盟：聯(lián)合各車企、電池、金融租賃等企業(yè)，共同拓展市場。公司牽頭的聯(lián)合體已中標東莞市新能源汽車推廣應用項目第一期第三方運營資質(zhì)采購，本次采購100臺新能源大巴，投資總金額約7200萬元。東莞市未來兩年將合計推廣2600臺新能源大巴，商業(yè)模式成熟后公司將占據(jù)較大的市場份額。此外，公司與馬鞍山管委會簽訂協(xié)議，涉足當?shù)匦履茉雌嚦潆娬荆叮┙ㄔO、分布式發(fā)電設備與系統(tǒng)集成。我們推算新能源汽車運營的商業(yè)模式成熟后利潤彈性將非常大。

盈利預測。保守預計光伏總包并網(wǎng)數(shù)量、不考慮新能源汽車運營業(yè)務，我們預計公司2014-2016年凈利潤分別同比增長24.25%、23.12%、21.71%，每股收益分別達到1.10元、1.35元、1.65元，10月22日收盤價對應2014年動態(tài)市盈率為34.08倍。考慮到新能源汽車運營業(yè)務彈性比較高、光伏電站總包運營業(yè)務并網(wǎng)情況超過我們的預期，公司2015-2016年凈利潤情況有可能大幅超過我們的預期，給予公司2015年30-35倍市盈率，合理估值為40.50-47.25元，維持“增持”的投資評級。

主要不確定因素。光伏電站總包路條獲取速度低于預期的風險，UPS競爭激烈毛利率下行風險。