微信客服
微信公眾號(hào)
一、通威光伏業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程
公司于2004年上市，上市初期公司主要的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)是銷(xiāo)售各類(lèi)飼料產(chǎn)品，其中包括水產(chǎn)飼料、豬飼料、雞飼料、鴨飼料等。公司共有11家分公司、23家控股子公司，除三家從事水產(chǎn)技術(shù)研發(fā)和動(dòng)物藥品的生產(chǎn)銷(xiāo)售外，余下的31家均從事飼料產(chǎn)品的相關(guān)業(yè)務(wù)。
2005年，公司通過(guò)收購(gòu)和股權(quán)投資的方式繼續(xù)擴(kuò)大自己的飼料產(chǎn)業(yè)。
2007年5月，通威集團(tuán)（上市公司的母公司）聯(lián)合四川巨星集團(tuán)在樂(lè)山共同投資設(shè)立四川永祥股份。四川永祥股份有限公司前身為樂(lè)山永祥樹(shù)脂有限公司，主要業(yè)務(wù)為PVC的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，06年公司投資組建四川永祥多晶硅有限公司，07年股改后更名為四川永祥股份有限公司。彼時(shí)以無(wú)錫尚德為首的光伏產(chǎn)業(yè)正備受關(guān)注。
2008年2月，公司董事會(huì)會(huì)議審議通過(guò)本公司收購(gòu)四川永祥股份50%股份的議案，從2008年開(kāi)始，公司依托四川永祥旗下的全資子公司——四川永祥多晶硅，正式進(jìn)入光伏板塊的硅料行業(yè)。
2008年上半年，公司就完成1000噸/年多晶硅項(xiàng)目的建設(shè)，公司的研發(fā)重心也由飼料產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到多晶硅產(chǎn)業(yè)，布局多晶硅領(lǐng)域的步伐迅猛。08年新能源產(chǎn)品營(yíng)收1.46億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率高達(dá)62.74%。當(dāng)時(shí)多晶硅價(jià)格還處于相對(duì)高位，但金融危機(jī)卻已肆虐全球，整個(gè)多晶硅行業(yè)也是山雨欲來(lái)。
2009年，受全球金融危機(jī)和保利協(xié)鑫硅料冷氫化工藝的影響，通威化工及新能源板塊實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比下降93.16%，公司不得不將所持有四川永祥的全部股份割讓給母公司以維持公司的盈利結(jié)構(gòu)，并繼續(xù)將公司發(fā)展重心轉(zhuǎn)移到飼料業(yè)務(wù)。
市場(chǎng)環(huán)境方面，金融危機(jī)后，歐美政府大力支持光伏行業(yè)的發(fā)展，下游需求帶動(dòng)上游硅料的需求，全球硅料產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，再加上新工藝對(duì)成本的影響，硅料價(jià)格持續(xù)下降。
從09年開(kāi)始到14年，公司未在光伏行業(yè)上有任何行動(dòng)，依然將營(yíng)業(yè)重心放在飼料和食品行業(yè)。
2015年，公司通過(guò)資本市場(chǎng)開(kāi)展了對(duì)永祥股份、通威新能源的重組購(gòu)并，計(jì)劃打造“漁光一體”的產(chǎn)業(yè)模式。
2016年，公司正式確立了延續(xù)到今日的“漁業(yè)+光伏”兩大主業(yè)資源整合、協(xié)同發(fā)展的經(jīng)營(yíng)模式。在光伏新能源產(chǎn)業(yè)鏈上，公司重點(diǎn)發(fā)展上游的多晶硅和中游的單多晶電池片的業(yè)務(wù)。此時(shí)，公司多晶硅產(chǎn)能已達(dá)1.5萬(wàn)噸，集中在水電資源豐富的樂(lè)山市；太陽(yáng)能電池產(chǎn)能3.4GW，包括位于合肥的2.4GW多晶電池及位于成都的1GW高效單晶電池，是當(dāng)時(shí)電池產(chǎn)能最大的公司。
這時(shí)的單晶硅料價(jià)格在95-135元/Kg的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。單晶硅的市場(chǎng)份額僅占20%，公司也以多晶電池的生產(chǎn)為主，并與以晶科、天合光能為主的太陽(yáng)能組件商建立了長(zhǎng)效合作關(guān)系。16年光伏業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)59.18億元的營(yíng)業(yè)收入，毛利率達(dá)25.4%。除此之外，公司也開(kāi)始布局光伏電站項(xiàng)目，集中式電站總裝機(jī)容量為94.71MW，分布式電站總裝機(jī)容量為4.7MW，上網(wǎng)電價(jià)總體在0.8-0.9元/度之間。
2017年多晶硅產(chǎn)能達(dá)2萬(wàn)噸，在建產(chǎn)能5萬(wàn)噸（高純晶硅），同期國(guó)內(nèi)產(chǎn)量24萬(wàn)噸，進(jìn)口量15.89萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)對(duì)多晶硅特別是高品質(zhì)多晶硅的需求缺口仍然較大；太陽(yáng)能電池產(chǎn)能5.4萬(wàn)噸，包括位于合肥的 2.4GW 多晶電池 及位于成都的 3GW 高效單晶電池，在建高效單晶電池產(chǎn)能 5.5GW。光伏電站總裝機(jī)容量達(dá)到487MW。17年光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收占總營(yíng)收的57.84%，毛利率高達(dá)28.69%。
2018年公司高純晶硅產(chǎn)能達(dá)到7萬(wàn)噸，全國(guó)產(chǎn)能超過(guò)25萬(wàn)噸，進(jìn)口量約13.7萬(wàn)噸；太陽(yáng)能電池已形成 12GW 產(chǎn)能規(guī)模，分別布局在成都和合肥，包括 3GW 多晶電池和 9GW 高效單晶 電池，位列全球太陽(yáng)能電池制造企業(yè)第一位。
光伏電站總裝機(jī)容量達(dá)到1151MW。18年光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收占總營(yíng)收的60.66%，毛利率高達(dá)27.74%。18年“531”光伏新政對(duì)集中式光伏電站給予沉重打擊，同時(shí)PERC電池市場(chǎng)份額達(dá)到33.5%。
2019年公司高純晶硅產(chǎn)能達(dá)到8萬(wàn)噸，其中單晶料占比約90%，在建產(chǎn)能7.5萬(wàn)噸，并可實(shí)現(xiàn)N型料的批量供應(yīng)；太陽(yáng)能電池產(chǎn)能20GW，其中高效單晶電池17GW。在電池的研發(fā)上，公司聚焦TOPCon技術(shù)（PERC技術(shù)的設(shè)計(jì)版）和HJT電池的研發(fā)，HJT高效電池設(shè)計(jì)產(chǎn)能400MW。
值得注意的是，TOPCon技術(shù)可兼容現(xiàn)有的PERC生產(chǎn)線(xiàn)，而HJT電池對(duì)現(xiàn)有生產(chǎn)線(xiàn)不兼容。尺寸方面，158.75、166 等產(chǎn)品規(guī)格已成為主流產(chǎn)出，眉山一期7.5GW的項(xiàng)目可兼容 210 尺寸的大硅片；光伏電站裝機(jī)并網(wǎng)規(guī)模 1,469MW。
現(xiàn)今在光照充分的地區(qū)，光伏度電成本最低可達(dá)到0.28元/Kwh，整體電價(jià)在0.4元/度左右。光伏業(yè)務(wù)占公司總業(yè)務(wù)的48.87%。目前市場(chǎng)主流還是158，156還有一些產(chǎn)能，166還在不斷提升其比例。
二、現(xiàn)今硅料行業(yè)市場(chǎng)格局
1、硅料是生產(chǎn)硅片的原材料
全球現(xiàn)在的硅料龍頭企業(yè)主要有：保利協(xié)鑫 、通威股份 、韓國(guó)OCI、德國(guó)Wacker、新特能源 、新疆大全、東方希望、亞洲硅業(yè)和內(nèi)蒙古盾安等，全球大部分產(chǎn)能都在我國(guó)，CR4能達(dá)到56%以上，以上這些公司的產(chǎn)能總計(jì)可達(dá)到總產(chǎn)能的80%以上，硅料的產(chǎn)能集中度遠(yuǎn)比我們想象中要高很多。
多晶硅產(chǎn)業(yè)屬于重資產(chǎn)型產(chǎn)業(yè)，1萬(wàn)噸的多晶硅投資額高達(dá)10億元，一般的產(chǎn)業(yè)線(xiàn)是3萬(wàn)噸的產(chǎn)量，也就是說(shuō)開(kāi)發(fā)一條多晶硅產(chǎn)業(yè)線(xiàn)至少需要30億元前期投入，其中大部分都是工藝裝置花銷(xiāo)。
之前多晶硅的凈利率是很高的，后由于技術(shù)革新及產(chǎn)能的擴(kuò)張，凈利率就逐步降下來(lái)，前段時(shí)間因?yàn)橐咔榈挠绊懀嗑Ч璧膬r(jià)格降到了歷史最低，現(xiàn)硅料價(jià)格為59元/kg，雖然這有利于行業(yè)落后產(chǎn)能的進(jìn)一步出清，但新建產(chǎn)能的周期很長(zhǎng)，一段時(shí)間內(nèi)可能會(huì)引起全球硅料供應(yīng)平衡失調(diào)，使存留產(chǎn)能受益。
2. 從供需關(guān)系上來(lái)看，全國(guó)硅料供應(yīng)量為62萬(wàn)噸，硅料需求量為36.8萬(wàn)噸，供需比1.68，這個(gè)供需比相對(duì)比較寬松，短時(shí)間內(nèi)硅料也許會(huì)有價(jià)格的回升，但從長(zhǎng)期來(lái)看漲幅不會(huì)很大。
與硅片、電池片或組件、玻璃等其他光伏產(chǎn)品相比，現(xiàn)有的硅料技術(shù)看不到會(huì)有多大的波動(dòng)，技術(shù)面比較穩(wěn)定，因?yàn)楣枇弦菜闶枪I(yè)標(biāo)準(zhǔn)品，所以企業(yè)很難從自身的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)上產(chǎn)生溢價(jià)空間，企業(yè)利潤(rùn)主要來(lái)源于自身成本與行業(yè)邊際成本的差值。
硅料現(xiàn)在平均生產(chǎn)成本是65.5元/kg，其中，電力占34.9%，金屬硅占28%。通威平均生產(chǎn)成本可達(dá)到4.33萬(wàn)元/噸，不得不說(shuō)相對(duì)于其他公司，通威有一定的優(yōu)勢(shì)。
3. 在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，自認(rèn)為硅料與玻璃挺像的：
寡頭集中，頭部企業(yè)占據(jù)絕大多數(shù)的市場(chǎng)份額，并且與其他公司有業(yè)務(wù)合作；
建設(shè)周期比較長(zhǎng)，需要前期布局；
毛利率在光伏其他產(chǎn)品中相對(duì)較高；
沒(méi)有明顯的技術(shù)革新。與玻璃不同的是，硅料前期投入更高，后入為主概率更低，玻璃是交易類(lèi)商品，溢價(jià)能力高。
沒(méi)有明顯的革新趨勢(shì)不代表未來(lái)就一定沒(méi)有技術(shù)革新的空間。在頭部這些企業(yè)中，保利協(xié)鑫一直致力于技術(shù)上的創(chuàng)新，主推電子級(jí)多晶+FBR+改良西門(mén)子技術(shù)，但還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)上萬(wàn)產(chǎn)量。其他公司大多為改良西門(mén)子法，沒(méi)有改革的傾向。因?yàn)楝F(xiàn)在保利協(xié)鑫的處境也不是很好，無(wú)論是在研發(fā)上還是擴(kuò)產(chǎn)上都沒(méi)有太大的驅(qū)動(dòng)力，硅料技術(shù)革新現(xiàn)階段沒(méi)有崛起的希望。
4. 產(chǎn)能方面，目前保利協(xié)鑫的產(chǎn)能是最高的，包括徐州基地7萬(wàn)噸、新疆基地4.8萬(wàn)噸。與其他企業(yè)不同，保利、大全生產(chǎn)的硅料除外銷(xiāo)外也供自有的硅片業(yè)務(wù)使用。19年保利硅料產(chǎn)量6.02萬(wàn)噸（新疆產(chǎn)能全部釋放，徐州產(chǎn)能利用率明顯不足），對(duì)外出售3.88萬(wàn)噸，占比64.45%。所以?xún)H看硅料銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的話(huà)，通威要比保利更有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
出于通威的融資能力比保利要好很多，且本身有擴(kuò)產(chǎn)的趨向等原因，未來(lái)通威的產(chǎn)能可能會(huì)居于首位。有報(bào)道稱(chēng)，OCI和韓華兩家公司都會(huì)部分停產(chǎn)，未來(lái)硅料產(chǎn)能會(huì)向國(guó)產(chǎn)化集中，這就使得未來(lái)有資金有實(shí)力的國(guó)內(nèi)企業(yè)占據(jù)更多的市場(chǎng)份額。
比較確定的是，新產(chǎn)能的成本比老產(chǎn)能低，這就使得新進(jìn)入者有一定的后發(fā)優(yōu)勢(shì)。硅料產(chǎn)業(yè)的壁壘比較明顯的是投入資金，因?yàn)槭侵刭Y產(chǎn)企業(yè)，就要求初始投入資金巨大，在宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不明朗且硅料價(jià)格下行的背景下，短期內(nèi)不太可能有后部超車(chē)的情況出現(xiàn)。
再者說(shuō)，融資能力也不可能比頭部上市公司強(qiáng)，如若只是建造1萬(wàn)2萬(wàn)的產(chǎn)能，也沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。至于技術(shù)壁壘、地域壁壘相對(duì)來(lái)說(shuō)并不是很高。但并不排除有“黑馬”出現(xiàn)，比如13年進(jìn)入光伏行業(yè)的東方希望，擴(kuò)產(chǎn)也比較快。但每個(gè)新進(jìn)入者的成長(zhǎng)都需要一個(gè)過(guò)程，這就能給我們投資者時(shí)間進(jìn)行充分的調(diào)研。
全球硅料產(chǎn)能前十企業(yè)變動(dòng)緩慢，中國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較明顯。其中通威旗下的四川永祥成長(zhǎng)比較迅速，未來(lái)兩年有望超越江蘇中能。
光伏行業(yè)是具有發(fā)展前景的行業(yè)，而硅料是太陽(yáng)能電池板的主要原材料。基于現(xiàn)今硅料行業(yè)整體的擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力不足，以及通威相對(duì)強(qiáng)勁的融資擴(kuò)張能力，未來(lái)幾年通威的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較明顯。
國(guó)內(nèi)生產(chǎn)電池片的公司主要分為兩類(lèi)：自用和外銷(xiāo)。
下圖中帶有紅色框的公司電池片產(chǎn)能都為自用，雖然也有像隆基一樣每年拿出少量電池片對(duì)外出售的公司，但大部分還是自用。
外銷(xiāo)的公司中，有競(jìng)爭(zhēng)力的公司主要是通威和愛(ài)旭。通威目前的產(chǎn)能情況是單晶20GW、多晶3GW、薄膜及其他新型電池（HJT）400MW；愛(ài)旭產(chǎn)能9.2GW，設(shè)計(jì)產(chǎn)能約5.5GW，全部為高效單晶PERC電池片。
行業(yè)平均非硅成本為0.31元/W，通威的非硅成本可達(dá)到0.2-0.25元/W，愛(ài)旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右。通威單晶電池的毛利為22.49%，愛(ài)旭電池毛利為17.51%，這個(gè)差距還是比較明顯的。
19年通威單晶電池片的銷(xiāo)售量為9929.43MW，愛(ài)旭單晶電池片的銷(xiāo)售量為6789.72MW。愛(ài)旭在電池出口上要稍強(qiáng)于通威，通威的電池大多對(duì)內(nèi)銷(xiāo)售，現(xiàn)組件產(chǎn)能主要集中在國(guó)內(nèi)，且集中度在上升，通威的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
從產(chǎn)品形態(tài)上，通威的電池片主要是現(xiàn)今最主流的單晶電池，尺寸集中在158.75和166上，7.5GW的眉山一期項(xiàng)目可兼容210尺寸電池片。愛(ài)旭的產(chǎn)品涵蓋了 156.75mm、158.75mm、161.7mm、166mm 等不同尺寸的電池，210mm尺寸的電池已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)但產(chǎn)量可能只有幾GW。
現(xiàn)全球主要的組件企業(yè)都在發(fā)展垂直一體化商業(yè)模式，如：
晶科能源：產(chǎn)能以組件優(yōu)先，電池自產(chǎn)率在40-60%左右，硅片自產(chǎn)率超過(guò)80%。截至2019年，晶科擁有組件產(chǎn)能16GW，電池產(chǎn)能10.6GW，硅片產(chǎn)能13.2GW，預(yù)計(jì)2020年底組件和硅片產(chǎn)能將分別提升至25GW和22GW；電池產(chǎn)能則變化不大，未來(lái)大概需要一半的電池外購(gòu)。
晶澳科技：2019年硅片產(chǎn)能11.5GW，電池和組件均為11GW，電池產(chǎn)能正好供給組件安裝。
隆基股份：以硅片產(chǎn)能為主。2019年底公司擁有組件、電池片、硅片產(chǎn)能分別為16GW、15GW和45GW，規(guī)劃2020年達(dá)到30GW、25GW和75GW。電池片尚不能自給自足，需要約5GW的外購(gòu)。
從這些主要的組件公司產(chǎn)能分布來(lái)看，未來(lái)一段時(shí)間大部分的電池片還需要外購(gòu)來(lái)滿(mǎn)足自身需求。
正如我們之前介紹隆基股份的文章中所提到過(guò)的，電池片+組件產(chǎn)業(yè)相對(duì)于單組件產(chǎn)業(yè)其實(shí)沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而最節(jié)約成本的其實(shí)是硅片+電池片+組件。
粗略的算一下，市場(chǎng)現(xiàn)在166尺寸全方電池的硅成本平均為0.39元/W，晶澳、晶科等電池片產(chǎn)能在11GW的公司非硅成本達(dá)到 0.37元/W，一個(gè)電池片成本價(jià)為0.76元/W。但對(duì)于產(chǎn)能比較大的通威，其電池片成本可達(dá)到0.58元/W，算上20%的毛利率，售價(jià)大約為0.69元/W。
自己辛辛苦苦建產(chǎn)業(yè)線(xiàn)還不如直接買(mǎi)現(xiàn)成的來(lái)的劃算，又是何苦呢？組件未來(lái)的產(chǎn)業(yè)分布可能會(huì)很分散，一些中小企業(yè)會(huì)直接購(gòu)買(mǎi)電池片進(jìn)行組裝，電池片未來(lái)的需求空間會(huì)很大。
從供需關(guān)系上，今年預(yù)計(jì)裝機(jī)量110GW，全球電池片產(chǎn)能至少160GW，供需關(guān)系比為1.45，稍強(qiáng)于硅料，但這個(gè)供需比還是比較寬松的。電池片的建設(shè)周期為9個(gè)月，在整個(gè)光伏產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)線(xiàn)上是相對(duì)來(lái)說(shuō)比較短的，當(dāng)未來(lái)電池片需求量增加時(shí)，電池片的產(chǎn)能能快速的供應(yīng)上來(lái)。
從技術(shù)更新上，傳統(tǒng)的鋁背場(chǎng)電池片生產(chǎn)工序：制絨清洗、擴(kuò)散制結(jié)、刻蝕、制備減反射膜、印刷電極、燒結(jié)、自動(dòng)分選等。
現(xiàn)今最為流行的PERC電池將第二步的擴(kuò)散制結(jié)和第三步的刻蝕改進(jìn)為背面鈍化結(jié)層：AL203鈍化膜+SiNX覆蓋膜和激光開(kāi)槽，就形成了背面鈍化電池片PERC。普通的鋁背場(chǎng)BSF電池轉(zhuǎn)化率為19.8%，PERC可達(dá)到23.95%。
有些公司在PERC基礎(chǔ)上繼續(xù)創(chuàng)新，比如正面摻n++的SE、背面鈍化局部擴(kuò)散PERL和全擴(kuò)散PERT、雙面PERC、Topcon、IBC等技術(shù)。這些技術(shù)革新的優(yōu)點(diǎn)是不需要大幅改造生產(chǎn)線(xiàn)，但基于轉(zhuǎn)化率并沒(méi)有達(dá)到理想狀態(tài)以及產(chǎn)品線(xiàn)更新等問(wèn)題，這些技術(shù)目前都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)。
目前市場(chǎng)的電池片分布是，PERC占65%以上，BSF占余下的一大部分，其余的為HIT類(lèi)創(chuàng)新型電池片。
15年P(guān)REC出現(xiàn)，經(jīng)過(guò)4年的時(shí)間占據(jù)一半以上的市場(chǎng)，這個(gè)增長(zhǎng)速度還是比較可觀(guān)的，增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)主要源于兩個(gè)原因：
PERC是在BSF基礎(chǔ)上改進(jìn)的技術(shù)，不需要更新整個(gè)生產(chǎn)線(xiàn)，只需要增加兩個(gè)工藝足以；
從BSF到PERC，電池片的轉(zhuǎn)化效率增加了4%，這一轉(zhuǎn)變自上而下全面控制了成本支出。反過(guò)來(lái)看HIT，HIT的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與PERC完全不同：
這就意味著現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)鏈會(huì)被完全顛覆。
再看轉(zhuǎn)化率，松下研發(fā)的HIT轉(zhuǎn)化率為25.6%；Kaneka研發(fā)的HBC轉(zhuǎn)化率為26.63%，與PERC相差不到3%的轉(zhuǎn)化率，這種電池目前顯然沒(méi)有吸引力。PREC雖然是目前的主流，但也有致命缺陷，其轉(zhuǎn)化率是有極限的。
未來(lái)電池的轉(zhuǎn)化效率需要提升，PERC終將面臨被淘汰的結(jié)局，只是現(xiàn)在還沒(méi)有可以代替它的新技術(shù)，而HJT則是未來(lái)最為人所期待的技術(shù)路徑。
目前行業(yè)的焦點(diǎn)是大硅片之爭(zhēng)。
2018年以來(lái)，硅片經(jīng)歷了156.75、157.0、157.3、157.5、157.75、158.0、158.75、161.7、166(mm)等不同尺寸，總體來(lái)說(shuō)硅片的尺寸是越來(lái)越大的。
大尺寸可以減少上下游的成本，這是確定的。現(xiàn)在大尺寸指的就是以隆基為代表的166尺寸和以中環(huán)為代表的210尺寸。原有的158尺寸是一定會(huì)逐漸被淘汰掉的，而選擇166還是210成為了上游硅片企業(yè)面臨的大問(wèn)題。
從現(xiàn)實(shí)角度來(lái)看，因?yàn)楣夥a(chǎn)業(yè)制造是重工業(yè)，所以更多企業(yè)選擇改造現(xiàn)有生產(chǎn)線(xiàn)來(lái)適應(yīng)166而不是舍棄現(xiàn)有生產(chǎn)線(xiàn)全面改成210。光伏不同于其他行業(yè)，新技術(shù)不會(huì)快速替代舊技術(shù)，市場(chǎng)未來(lái)流行產(chǎn)品選擇大概率是由產(chǎn)能決定而不是哪個(gè)技術(shù)更先進(jìn)。
雖然從組件成本上210比166更有成本優(yōu)勢(shì)，但導(dǎo)入到下游還需很綜合考慮多方面的因素，比如說(shuō)因此而產(chǎn)生的物流成本、鋼架成本、尺寸大小與使用環(huán)境的匹配等等。也許210是一個(gè)趨勢(shì)，但短期內(nèi)不會(huì)有太大變化。未來(lái)硅片尺寸的發(fā)展大概率是幾個(gè)規(guī)格的尺寸共生的格局。
與硅片一樣，PERC總歸會(huì)占有大部分的份額，再逐漸被新技術(shù)所代替。HIT技術(shù)目前還不夠成熟，產(chǎn)能也不足以壓制PERC，若想全面替代PERC，其轉(zhuǎn)化率必須要上升一個(gè)等級(jí)，至少要達(dá)到28%左右，才具有拋開(kāi)現(xiàn)有產(chǎn)能的吸引力。未來(lái)PERC的替代者也有可能并非HIT，或許會(huì)有其他新技術(shù)也未可知。
目前單晶硅料價(jià)格99元/kg，按照通威表述的生產(chǎn)成本其利潤(rùn)率可以達(dá)到50%以上。
下面具體分析一下通威股份的基本面：
一、股權(quán)結(jié)構(gòu)
自上市以來(lái)，作為通威股份的母公司通威集團(tuán)的董事長(zhǎng)劉漢元一直擁有公司的實(shí)際控制權(quán)。通威現(xiàn)在能在光伏行業(yè)有這樣的地位也是劉漢元推動(dòng)的結(jié)果。
公司總股本42.88億股，前十大股東占比57.51%，其中通威集團(tuán)持股46.61%。前十大股東中，除了通威集團(tuán)，基本都是基金類(lèi)產(chǎn)品所持有，其中中國(guó)人壽持有2.8%、香港中央結(jié)算持有2.48%、中國(guó)人壽資管持有1.73%。
公募基金持股比例自上市以來(lái)波動(dòng)性上升，但總體比例正常。
2019年4月，公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債總額50億元，共5000萬(wàn)張，期限為6年，可轉(zhuǎn)債前十名持有人占一半以上，且都為基金類(lèi)產(chǎn)品。在公司開(kāi)始實(shí)施贖回條款前，累計(jì)轉(zhuǎn)股數(shù)量405,483,464股，占已發(fā)行股份數(shù)的10.44%，轉(zhuǎn)股完成后公司總股本數(shù)量由 3,882,372,220 股變更為4,287,855,684股。（可轉(zhuǎn)債確實(shí)是隆基、通威這些公司愛(ài)玩的融資手段）
與光伏相關(guān)的子公司總的來(lái)說(shuō)有三個(gè)：四川永祥股份有限公司（合并）、通威太陽(yáng)能（合肥）有限公司（合并）、通威新能源有限公司。
其中永祥股份主要從事硅料的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，通威太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)電池片和組件（以電池片為主）、通威新能源發(fā)展?jié)O光一體化產(chǎn)業(yè)。19年通威太陽(yáng)能實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)136,374.11萬(wàn)元，四川永祥實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)58,610.14萬(wàn)元，電池片業(yè)務(wù)要比硅料業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的收入多很多。
值得一提的是，四川永祥旗下的一個(gè)占比85%股份的子公司四川永祥新能源有限公司的另一個(gè)少數(shù)股東就是隆基股份，該公司主要從事高晶硅的生產(chǎn)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。隆基占股60%的麗江隆基硅材料公司其他兩名股東分別為四川永祥（15%）和天合光能（25%），可見(jiàn)大廠(chǎng)之間的相互協(xié)作效應(yīng)和隆基對(duì)上下游供應(yīng)鏈的把握程度。
9月25日，隆基股份與通威股份同時(shí)發(fā)布兩家公司進(jìn)行戰(zhàn)略合作的公告，合作內(nèi)容主要包括：1.通威擬對(duì)永祥增資擴(kuò)產(chǎn)，隆基同意保持15%持股比例同步增資；2.隆基擬參股投資云南通威（云南保山4萬(wàn)噸高純晶硅項(xiàng)目），持股比例 49%；3.雙方以每年 10.18 萬(wàn)噸多晶硅料的交易量為基礎(chǔ)目標(biāo)。
隆基的硅料需求優(yōu)先從通威采購(gòu)，通威硅料優(yōu)先保障供給隆基。在合資公司硅料項(xiàng)目新產(chǎn)能投產(chǎn)前，通威將優(yōu)先滿(mǎn)足 2020-2021 年隆基多晶 硅料采購(gòu)需要，具體另行簽訂采購(gòu)協(xié)議。
除此之外，隆基保證：本協(xié)議生效后，若隆基、隆基控股子公司投資永祥股份同類(lèi)技術(shù)硅料項(xiàng)目超過(guò)5000萬(wàn)元，則隆基應(yīng)知會(huì)永祥股份，永祥股份有權(quán)要求隆基退出項(xiàng)目公司。此協(xié)議將現(xiàn)今最具有發(fā)展前景的硅料大廠(chǎng)與最具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的硅片、組件大廠(chǎng)深度的綁定在一起，在目前硅料緊缺的背景下不僅為隆基保證了硅料的持續(xù)供應(yīng)，還有助于對(duì)沖硅料價(jià)格上漲對(duì)公司成本的影響。
對(duì)通威來(lái)說(shuō)不僅保證了下游需求，使其可以滿(mǎn)產(chǎn)滿(mǎn)銷(xiāo)，進(jìn)一步降低了公司的硅料生產(chǎn)成本，而且隆基的入股也相當(dāng)于給通威未來(lái)擴(kuò)產(chǎn)增加了另一條融資渠道。這次的戰(zhàn)略合作從任何角度來(lái)看都是兩全其美的方案。
二、盈利結(jié)構(gòu)
通威最早做的是飼料、農(nóng)牧類(lèi)業(yè)務(wù)，營(yíng)收一直很穩(wěn)定，總收入維持在140-180億元以?xún)?nèi)并依據(jù)外界市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行小幅波動(dòng)。
07年才開(kāi)始逐步進(jìn)入光伏行業(yè)。09年受到外界環(huán)境影響開(kāi)始剝離光伏產(chǎn)業(yè)，15年之后重拾光伏產(chǎn)業(yè)并將重心放在多晶硅、電池片和漁光一體化建設(shè)中。
光伏業(yè)務(wù)中，除了18年政策影響導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)行情惡化外，公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)迅速。
其中營(yíng)收占比最大的是太陽(yáng)能電池及組件業(yè)務(wù)，此業(yè)務(wù)的毛利率沒(méi)有大幅波動(dòng)，19年太陽(yáng)能電池與組件實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)25億元。因?yàn)殡姵仄瑢?duì)未來(lái)以銷(xiāo)售組件為主的公司并沒(méi)有成本上的吸引力，所以預(yù)計(jì)未來(lái)電池片主要集中在單一產(chǎn)業(yè)鏈上，通威電池片的制造成本明顯低于其他公司，毛利率比其他公司（主要為愛(ài)旭科技）高5個(gè)百分點(diǎn),未來(lái)通威很可能就是未來(lái)電池片集中的最大受益者。未來(lái)的看點(diǎn)主要是電池片的技術(shù)走向。
其次是多晶硅料，19年高純晶硅及化工實(shí)現(xiàn)14億元。2020年之后隨著產(chǎn)能的退出硅料價(jià)格有望上漲，通威有相對(duì)利好，但總體上硅料還處在供大于求的環(huán)境下，所以硅料的增長(zhǎng)空間并不會(huì)很大。但硅料沒(méi)有明顯的技術(shù)革新，所以看好未來(lái)公司硅料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
眾所周知，光伏電力的毛利率特別高，每家光伏行業(yè)公司都或多或少布局發(fā)電板塊。光伏發(fā)電雖然占比較小但增速明顯，19年光伏發(fā)電實(shí)現(xiàn)毛利7億元。漁光一體化就是打造一個(gè)水里養(yǎng)魚(yú)、水面光伏板發(fā)電的項(xiàng)目，水面上的土地成本要比普通的土地成本小的多，這一項(xiàng)目也使得以漁牧業(yè)為主的養(yǎng)殖戶(hù)受益，因?yàn)橥ㄍr(nóng)牧+光伏的產(chǎn)業(yè)背景，實(shí)現(xiàn)這一項(xiàng)目比其他公司更有優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有一定的發(fā)展?jié)摿Α?br />
公司主要以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為主，19年國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售額占總銷(xiāo)售額的94.58%。
三、營(yíng)業(yè)成本
高晶硅的營(yíng)業(yè)成本中，原材料成本占總成本的39.39%，制造費(fèi)用占總成本的55.94%，人工工資占總成本的4.67%，制造成本占比較大，這種成本結(jié)構(gòu)使得量產(chǎn)降本效應(yīng)更加明顯。
太陽(yáng)能電池及組件的成本結(jié)構(gòu)中，原材料成本占總成本的84.11%，制造費(fèi)用占比11.15%，人工工資占比4.74%，同時(shí)期愛(ài)旭股份太陽(yáng)能電池的材料成本占比為83.96%，制造費(fèi)用占比13.93%，人工成本占比2.11%，可見(jiàn)通威較愛(ài)旭有較強(qiáng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。
更深一步分析，通過(guò)上篇文章我們了解到，通威的非硅成本可達(dá)到0.2-0.25元/W，愛(ài)旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右，但經(jīng)過(guò)計(jì)算，愛(ài)旭電池片的成本為73.2萬(wàn)元/MW，通威電池與組件的成本平均為73.43萬(wàn)元/MW，在總成本大概相同的條件下通威的原材料成本和人工成本都要比愛(ài)旭大很多，制造費(fèi)用相對(duì)較小。
在成本沒(méi)有大的差距的情況下毛利率的差別就體現(xiàn)在售價(jià)上，根據(jù)官網(wǎng)公布的電池價(jià)格，通威166電池價(jià)格為0.8元/瓦，愛(ài)旭經(jīng)過(guò)計(jì)算166電池價(jià)格為0.72元/W，其他規(guī)格的電池價(jià)格也都比通威低。因?yàn)橥ㄍ漠a(chǎn)能總體比愛(ài)旭要大很多，所以愛(ài)旭的低價(jià)格對(duì)通威不會(huì)造成太大的影響，更多的是出于市場(chǎng)份額的考慮。
四、費(fèi)用
公司的三費(fèi)一直比較平穩(wěn)，總體維持在10%左右。
占比最大的是管理費(fèi)用，其次為銷(xiāo)售費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用，管理費(fèi)用中主要是職工薪酬和修理費(fèi)。對(duì)比其他公司的管理費(fèi)用，因?yàn)橹协h(huán)是國(guó)企，所以管理費(fèi)用相對(duì)高一些，但自19年也開(kāi)始控制其比例，通威的管理費(fèi)用卻一直居高不下，在行業(yè)中屬于高水平區(qū)間。
對(duì)比與其他公司的銷(xiāo)售費(fèi)用率，通威的銷(xiāo)售費(fèi)用率處于均等水平，隆基的銷(xiāo)售費(fèi)用占比比較高。
公司自17到19年在光伏行業(yè)中的研發(fā)支出分別是3.36億元、3.86億元、7.64億元。與同行業(yè)其他公司相比，通威的研發(fā)投入明顯小于隆基、中環(huán)這些公司，但遠(yuǎn)大于愛(ài)旭。研發(fā)投入處于中等偏下水平。
五、資產(chǎn)負(fù)債分析
自上市以來(lái)，公司經(jīng)過(guò)5次增發(fā)、3次債轉(zhuǎn)股、4次送股，股本數(shù)從17188 萬(wàn)股變?yōu)楝F(xiàn)在的42.88億股，增加了將近25倍。
在公司的整個(gè)負(fù)債結(jié)構(gòu)中，應(yīng)付票據(jù)及賬款占比最大，其中銀行承兌匯票為53億元，應(yīng)付賬款額為36億元，主要為購(gòu)買(mǎi)設(shè)備等固定資產(chǎn)的應(yīng)付賬款。長(zhǎng)期應(yīng)付款為26.68億元，主要為公司融資租賃款。
其次是短期借款，約為50億元，長(zhǎng)期借款46.02億元，有息負(fù)債共107.95億元。自15年起，公司的有息負(fù)債屢創(chuàng)新高，19年末更是達(dá)到131億元。20年一季度有息負(fù)債下降的主要原因是可轉(zhuǎn)債的債轉(zhuǎn)股操作，實(shí)際上公司的短期借款和長(zhǎng)期借款相對(duì)于19年末都有所升高。
21.08%的有息負(fù)債率在同行業(yè)中不算很高。愛(ài)旭股份與通威的有息負(fù)債率基本持平。
雖然公司的有息負(fù)債率不高，但公司短期借款相對(duì)較多，而且前幾年主要以短期借款為主。短期償債能力受限，20年一季度，公司貨幣資金占流動(dòng)負(fù)債比率為17.66%，處于歷史低位，流動(dòng)比率與速動(dòng)比率分別為0.82和0.63，均處于歷史中等水平。
若外界金融環(huán)境發(fā)生惡化，公司將會(huì)面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但這種可能性不大，尤其是現(xiàn)今光伏產(chǎn)業(yè)如此興盛的情況下，融資變得更加容易。
通過(guò)上圖公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)可以清楚的看出，公司資產(chǎn)中占比最大的為固定資產(chǎn)，公司屬于典型的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)公司，20年一季度末公司的固定資產(chǎn)+在建工程+土地的數(shù)額達(dá)到309.72億元，占總資產(chǎn)的60.49%，同期愛(ài)旭此比例為65.13%。
在固定資產(chǎn)中，機(jī)器設(shè)備價(jià)值120.29億元，房屋及建筑物價(jià)值57.23億元，機(jī)器設(shè)備占比最大。
需要注意的是，雖然這里的機(jī)器設(shè)備包括公司光伏業(yè)務(wù)的機(jī)器設(shè)備和飼料食品業(yè)務(wù)的機(jī)器設(shè)備，但在2016年公司還未加入光伏業(yè)務(wù)之前，公司的專(zhuān)用設(shè)備、通用設(shè)備和其他設(shè)備綜合共計(jì)不到9億元。
巨大的機(jī)器設(shè)備帶來(lái)巨大的折舊費(fèi)用，公司每年在機(jī)器設(shè)備上計(jì)提的折舊大約為13億元，相當(dāng)于19年凈利潤(rùn)的一半（公司19年凈利潤(rùn)為26.82億元）。在120.29億元的機(jī)器設(shè)備中，通過(guò)融資租賃租入機(jī)器設(shè)備為15.55億元，占比不大，和隆基不同的是，公司的房屋建筑均為自建，非租賃獲得。
對(duì)比通威和愛(ài)旭的折舊方法，不管是在房屋還是設(shè)備上，通威的折舊方式都要比愛(ài)旭謹(jǐn)慎許多。值得慶幸的是，公司的閑置資產(chǎn)很少，幾乎全部設(shè)備都能產(chǎn)生現(xiàn)金流。隨著通威的產(chǎn)能擴(kuò)張，未來(lái)設(shè)備和房屋建筑資產(chǎn)的比例會(huì)進(jìn)一步增加，鑒于如此大的折舊費(fèi)用，需要公司的產(chǎn)能利用率不得低于60%，否則凈利潤(rùn)將會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。
公司的應(yīng)收賬款余額為18.22億元，賬齡集中在1-3年，其中1年內(nèi)的應(yīng)收賬款為11.72億元，占比64.34%。公司66.64%的應(yīng)收賬款都為應(yīng)收政府相關(guān)部門(mén)的款項(xiàng)，收回的可能性較高，約6億的賬款為經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收款，其中大部分為1年內(nèi)應(yīng)收款，計(jì)提比例如下：
同行業(yè)內(nèi)隆基的應(yīng)收賬款計(jì)提比例比通威要小很多。
公司其他應(yīng)收款約8億元，由應(yīng)收資產(chǎn)處置款、保險(xiǎn)賠償款、保險(xiǎn)金和政府補(bǔ)助金組成。
19年實(shí)施新的金融準(zhǔn)則后新設(shè)應(yīng)收款項(xiàng)融資科目，應(yīng)收款項(xiàng)融資同比增長(zhǎng)將近34億元！公司解釋主要是由于公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，應(yīng)收銀行承兌匯票增加所致。應(yīng)收賬款融資都為銀行承兌匯票，有一點(diǎn)需要注意的是，在近44億元的銀行承兌匯票中有42.51億元用于為公司開(kāi)具銀行承兌匯票提供質(zhì)押。
除此之外，公司已背書(shū)（用應(yīng)收票據(jù)買(mǎi)貨或支付應(yīng)付賬款）未到期的銀行承兌匯票33.63億元、貼現(xiàn)票據(jù)5億元。如果將公司的應(yīng)收款項(xiàng)融資計(jì)算進(jìn)來(lái)的話(huà)，公司面向下游的各種應(yīng)收款項(xiàng)增加的速度確實(shí)很快，增速甚至超過(guò)公司營(yíng)收的增速。
19年末公司可使用的貨幣資金為19億元，如果公司按照19年的節(jié)奏經(jīng)營(yíng)，公司的財(cái)務(wù)還是有保障的（19年的凈現(xiàn)金流為-5億元），只是公司應(yīng)該沒(méi)有那么多應(yīng)收票據(jù)進(jìn)行背書(shū)和質(zhì)押了。
通過(guò)上面分析，公司的現(xiàn)金流應(yīng)該是很緊張的，貨幣資金不多，只能拿票據(jù)和賬款進(jìn)行背書(shū)和貼現(xiàn)。這反映的是19年末、20年初的情況。
所以打開(kāi)巨潮資訊中公司的公告，我們可以看到這種現(xiàn)象，近幾年，公司總是不斷地超短期融資不斷地到期兌付，周而復(fù)始。
雖然擁有大量的應(yīng)收票據(jù)和賬款，但公司的應(yīng)付項(xiàng)目也十分巨大，使得公司的凈營(yíng)運(yùn)資本常年保持在一個(gè)很高的水平，尤其是18年。但這也體現(xiàn)了公司占用上下游資源能力強(qiáng)，運(yùn)營(yíng)效率比較高。
六、現(xiàn)金流狀況
因?yàn)閷?duì)上游的牽制，公司的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流一直保持一個(gè)正向發(fā)展。近兩年下游對(duì)通威的占款開(kāi)始增加，使得通威的上下游出現(xiàn)一場(chǎng)“拉力賽”。
其他光伏產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)也同樣有這樣的問(wèn)題，同時(shí)持有金額很大的應(yīng)收款項(xiàng)和應(yīng)付款項(xiàng)，用于周轉(zhuǎn)資金。凈營(yíng)運(yùn)資本較低雖然有一定的優(yōu)勢(shì)，但在極端環(huán)境下也有一定的風(fēng)險(xiǎn)，要知道那占用上游的73億元都已經(jīng)花了，而19年公司的凈利潤(rùn)才27億元。
其實(shí)不管是通威，愛(ài)旭對(duì)上游的占款也很高。
近幾年公司現(xiàn)金流狀況一直保持“+-+”的狀態(tài)，說(shuō)明公司用經(jīng)營(yíng)和籌資獲得的現(xiàn)金流重新投入了擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目中。
籌資方面與股權(quán)相關(guān)的是16年4次增發(fā)和19年發(fā)行的一次50億元的可轉(zhuǎn)債（可轉(zhuǎn)債已全部轉(zhuǎn)股），其余的都為借款。
總結(jié)下來(lái)，現(xiàn)在的通威，一面占用上游的錢(qián)來(lái)保持著經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的不斷輸入，一面還要將經(jīng)營(yíng)獲得的現(xiàn)金流加上融資用來(lái)不斷投資擴(kuò)產(chǎn)。
現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)光伏行業(yè)的關(guān)注度很高，而通威也是大家公認(rèn)的硅料和電池片的龍頭，通威的股價(jià)近一個(gè)月也是一路飆升。這就是一個(gè)常見(jiàn)的資本游戲，水漲船高，信則有不信則無(wú)，而就是因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)通威的追捧，才讓通威即使在有可能面臨現(xiàn)金流危機(jī)的背景下繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，繼續(xù)融資做大。
光伏行業(yè)是一個(gè)好賽道，但并非不存在短板，不論是硅料、硅片、電池片還是組件都需要巨大的設(shè)備投入，現(xiàn)在的光伏龍頭都是不斷地融資、擴(kuò)產(chǎn)來(lái)增加產(chǎn)能，保持自己的市場(chǎng)份額，而設(shè)備之間并不兼容，這就意味著每一次產(chǎn)品革新都要淘汰大量的舊產(chǎn)能，然后繼續(xù)融資投入新產(chǎn)能。
現(xiàn)今的光伏龍頭面臨的另一個(gè)危機(jī)就是技術(shù)的革新，幾乎每一次新技術(shù)革命都會(huì)淘汰幾個(gè)頭部企業(yè)。如果未來(lái)出現(xiàn)具有顛覆性的新技術(shù)，對(duì)于通威和隆基這樣的行業(yè)巨擎來(lái)說(shuō)，能否及時(shí)調(diào)頭也是個(gè)不小的挑戰(zhàn)。
公司于2004年上市，上市初期公司主要的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)是銷(xiāo)售各類(lèi)飼料產(chǎn)品，其中包括水產(chǎn)飼料、豬飼料、雞飼料、鴨飼料等。公司共有11家分公司、23家控股子公司，除三家從事水產(chǎn)技術(shù)研發(fā)和動(dòng)物藥品的生產(chǎn)銷(xiāo)售外，余下的31家均從事飼料產(chǎn)品的相關(guān)業(yè)務(wù)。
2005年，公司通過(guò)收購(gòu)和股權(quán)投資的方式繼續(xù)擴(kuò)大自己的飼料產(chǎn)業(yè)。
2007年5月，通威集團(tuán)（上市公司的母公司）聯(lián)合四川巨星集團(tuán)在樂(lè)山共同投資設(shè)立四川永祥股份。四川永祥股份有限公司前身為樂(lè)山永祥樹(shù)脂有限公司，主要業(yè)務(wù)為PVC的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，06年公司投資組建四川永祥多晶硅有限公司，07年股改后更名為四川永祥股份有限公司。彼時(shí)以無(wú)錫尚德為首的光伏產(chǎn)業(yè)正備受關(guān)注。
2008年2月，公司董事會(huì)會(huì)議審議通過(guò)本公司收購(gòu)四川永祥股份50%股份的議案，從2008年開(kāi)始，公司依托四川永祥旗下的全資子公司——四川永祥多晶硅，正式進(jìn)入光伏板塊的硅料行業(yè)。
2008年上半年，公司就完成1000噸/年多晶硅項(xiàng)目的建設(shè)，公司的研發(fā)重心也由飼料產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到多晶硅產(chǎn)業(yè)，布局多晶硅領(lǐng)域的步伐迅猛。08年新能源產(chǎn)品營(yíng)收1.46億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率高達(dá)62.74%。當(dāng)時(shí)多晶硅價(jià)格還處于相對(duì)高位，但金融危機(jī)卻已肆虐全球，整個(gè)多晶硅行業(yè)也是山雨欲來(lái)。
2009年，受全球金融危機(jī)和保利協(xié)鑫硅料冷氫化工藝的影響，通威化工及新能源板塊實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比下降93.16%，公司不得不將所持有四川永祥的全部股份割讓給母公司以維持公司的盈利結(jié)構(gòu)，并繼續(xù)將公司發(fā)展重心轉(zhuǎn)移到飼料業(yè)務(wù)。
市場(chǎng)環(huán)境方面，金融危機(jī)后，歐美政府大力支持光伏行業(yè)的發(fā)展，下游需求帶動(dòng)上游硅料的需求，全球硅料產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，再加上新工藝對(duì)成本的影響，硅料價(jià)格持續(xù)下降。
從09年開(kāi)始到14年，公司未在光伏行業(yè)上有任何行動(dòng)，依然將營(yíng)業(yè)重心放在飼料和食品行業(yè)。
2015年，公司通過(guò)資本市場(chǎng)開(kāi)展了對(duì)永祥股份、通威新能源的重組購(gòu)并，計(jì)劃打造“漁光一體”的產(chǎn)業(yè)模式。
2016年，公司正式確立了延續(xù)到今日的“漁業(yè)+光伏”兩大主業(yè)資源整合、協(xié)同發(fā)展的經(jīng)營(yíng)模式。在光伏新能源產(chǎn)業(yè)鏈上，公司重點(diǎn)發(fā)展上游的多晶硅和中游的單多晶電池片的業(yè)務(wù)。此時(shí)，公司多晶硅產(chǎn)能已達(dá)1.5萬(wàn)噸，集中在水電資源豐富的樂(lè)山市；太陽(yáng)能電池產(chǎn)能3.4GW，包括位于合肥的2.4GW多晶電池及位于成都的1GW高效單晶電池，是當(dāng)時(shí)電池產(chǎn)能最大的公司。
這時(shí)的單晶硅料價(jià)格在95-135元/Kg的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。單晶硅的市場(chǎng)份額僅占20%，公司也以多晶電池的生產(chǎn)為主，并與以晶科、天合光能為主的太陽(yáng)能組件商建立了長(zhǎng)效合作關(guān)系。16年光伏業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)59.18億元的營(yíng)業(yè)收入，毛利率達(dá)25.4%。除此之外，公司也開(kāi)始布局光伏電站項(xiàng)目，集中式電站總裝機(jī)容量為94.71MW，分布式電站總裝機(jī)容量為4.7MW，上網(wǎng)電價(jià)總體在0.8-0.9元/度之間。
2017年多晶硅產(chǎn)能達(dá)2萬(wàn)噸，在建產(chǎn)能5萬(wàn)噸（高純晶硅），同期國(guó)內(nèi)產(chǎn)量24萬(wàn)噸，進(jìn)口量15.89萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)對(duì)多晶硅特別是高品質(zhì)多晶硅的需求缺口仍然較大；太陽(yáng)能電池產(chǎn)能5.4萬(wàn)噸，包括位于合肥的 2.4GW 多晶電池 及位于成都的 3GW 高效單晶電池，在建高效單晶電池產(chǎn)能 5.5GW。光伏電站總裝機(jī)容量達(dá)到487MW。17年光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收占總營(yíng)收的57.84%，毛利率高達(dá)28.69%。
2018年公司高純晶硅產(chǎn)能達(dá)到7萬(wàn)噸，全國(guó)產(chǎn)能超過(guò)25萬(wàn)噸，進(jìn)口量約13.7萬(wàn)噸；太陽(yáng)能電池已形成 12GW 產(chǎn)能規(guī)模，分別布局在成都和合肥，包括 3GW 多晶電池和 9GW 高效單晶 電池，位列全球太陽(yáng)能電池制造企業(yè)第一位。
光伏電站總裝機(jī)容量達(dá)到1151MW。18年光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收占總營(yíng)收的60.66%，毛利率高達(dá)27.74%。18年“531”光伏新政對(duì)集中式光伏電站給予沉重打擊，同時(shí)PERC電池市場(chǎng)份額達(dá)到33.5%。
2019年公司高純晶硅產(chǎn)能達(dá)到8萬(wàn)噸，其中單晶料占比約90%，在建產(chǎn)能7.5萬(wàn)噸，并可實(shí)現(xiàn)N型料的批量供應(yīng)；太陽(yáng)能電池產(chǎn)能20GW，其中高效單晶電池17GW。在電池的研發(fā)上，公司聚焦TOPCon技術(shù)（PERC技術(shù)的設(shè)計(jì)版）和HJT電池的研發(fā)，HJT高效電池設(shè)計(jì)產(chǎn)能400MW。
值得注意的是，TOPCon技術(shù)可兼容現(xiàn)有的PERC生產(chǎn)線(xiàn)，而HJT電池對(duì)現(xiàn)有生產(chǎn)線(xiàn)不兼容。尺寸方面，158.75、166 等產(chǎn)品規(guī)格已成為主流產(chǎn)出，眉山一期7.5GW的項(xiàng)目可兼容 210 尺寸的大硅片；光伏電站裝機(jī)并網(wǎng)規(guī)模 1,469MW。
現(xiàn)今在光照充分的地區(qū)，光伏度電成本最低可達(dá)到0.28元/Kwh，整體電價(jià)在0.4元/度左右。光伏業(yè)務(wù)占公司總業(yè)務(wù)的48.87%。目前市場(chǎng)主流還是158，156還有一些產(chǎn)能，166還在不斷提升其比例。
二、現(xiàn)今硅料行業(yè)市場(chǎng)格局
1、硅料是生產(chǎn)硅片的原材料
全球現(xiàn)在的硅料龍頭企業(yè)主要有：保利協(xié)鑫 、通威股份 、韓國(guó)OCI、德國(guó)Wacker、新特能源 、新疆大全、東方希望、亞洲硅業(yè)和內(nèi)蒙古盾安等，全球大部分產(chǎn)能都在我國(guó)，CR4能達(dá)到56%以上，以上這些公司的產(chǎn)能總計(jì)可達(dá)到總產(chǎn)能的80%以上，硅料的產(chǎn)能集中度遠(yuǎn)比我們想象中要高很多。
多晶硅產(chǎn)業(yè)屬于重資產(chǎn)型產(chǎn)業(yè)，1萬(wàn)噸的多晶硅投資額高達(dá)10億元，一般的產(chǎn)業(yè)線(xiàn)是3萬(wàn)噸的產(chǎn)量，也就是說(shuō)開(kāi)發(fā)一條多晶硅產(chǎn)業(yè)線(xiàn)至少需要30億元前期投入，其中大部分都是工藝裝置花銷(xiāo)。
之前多晶硅的凈利率是很高的，后由于技術(shù)革新及產(chǎn)能的擴(kuò)張，凈利率就逐步降下來(lái)，前段時(shí)間因?yàn)橐咔榈挠绊懀嗑Ч璧膬r(jià)格降到了歷史最低，現(xiàn)硅料價(jià)格為59元/kg，雖然這有利于行業(yè)落后產(chǎn)能的進(jìn)一步出清，但新建產(chǎn)能的周期很長(zhǎng)，一段時(shí)間內(nèi)可能會(huì)引起全球硅料供應(yīng)平衡失調(diào)，使存留產(chǎn)能受益。
2. 從供需關(guān)系上來(lái)看，全國(guó)硅料供應(yīng)量為62萬(wàn)噸，硅料需求量為36.8萬(wàn)噸，供需比1.68，這個(gè)供需比相對(duì)比較寬松，短時(shí)間內(nèi)硅料也許會(huì)有價(jià)格的回升，但從長(zhǎng)期來(lái)看漲幅不會(huì)很大。
與硅片、電池片或組件、玻璃等其他光伏產(chǎn)品相比，現(xiàn)有的硅料技術(shù)看不到會(huì)有多大的波動(dòng)，技術(shù)面比較穩(wěn)定，因?yàn)楣枇弦菜闶枪I(yè)標(biāo)準(zhǔn)品，所以企業(yè)很難從自身的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)上產(chǎn)生溢價(jià)空間，企業(yè)利潤(rùn)主要來(lái)源于自身成本與行業(yè)邊際成本的差值。
硅料現(xiàn)在平均生產(chǎn)成本是65.5元/kg，其中，電力占34.9%，金屬硅占28%。通威平均生產(chǎn)成本可達(dá)到4.33萬(wàn)元/噸，不得不說(shuō)相對(duì)于其他公司，通威有一定的優(yōu)勢(shì)。
3. 在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，自認(rèn)為硅料與玻璃挺像的：
寡頭集中，頭部企業(yè)占據(jù)絕大多數(shù)的市場(chǎng)份額，并且與其他公司有業(yè)務(wù)合作；
建設(shè)周期比較長(zhǎng)，需要前期布局；
毛利率在光伏其他產(chǎn)品中相對(duì)較高；
沒(méi)有明顯的技術(shù)革新。與玻璃不同的是，硅料前期投入更高，后入為主概率更低，玻璃是交易類(lèi)商品，溢價(jià)能力高。
沒(méi)有明顯的革新趨勢(shì)不代表未來(lái)就一定沒(méi)有技術(shù)革新的空間。在頭部這些企業(yè)中，保利協(xié)鑫一直致力于技術(shù)上的創(chuàng)新，主推電子級(jí)多晶+FBR+改良西門(mén)子技術(shù)，但還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)上萬(wàn)產(chǎn)量。其他公司大多為改良西門(mén)子法，沒(méi)有改革的傾向。因?yàn)楝F(xiàn)在保利協(xié)鑫的處境也不是很好，無(wú)論是在研發(fā)上還是擴(kuò)產(chǎn)上都沒(méi)有太大的驅(qū)動(dòng)力，硅料技術(shù)革新現(xiàn)階段沒(méi)有崛起的希望。
4. 產(chǎn)能方面，目前保利協(xié)鑫的產(chǎn)能是最高的，包括徐州基地7萬(wàn)噸、新疆基地4.8萬(wàn)噸。與其他企業(yè)不同，保利、大全生產(chǎn)的硅料除外銷(xiāo)外也供自有的硅片業(yè)務(wù)使用。19年保利硅料產(chǎn)量6.02萬(wàn)噸（新疆產(chǎn)能全部釋放，徐州產(chǎn)能利用率明顯不足），對(duì)外出售3.88萬(wàn)噸，占比64.45%。所以?xún)H看硅料銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的話(huà)，通威要比保利更有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
出于通威的融資能力比保利要好很多，且本身有擴(kuò)產(chǎn)的趨向等原因，未來(lái)通威的產(chǎn)能可能會(huì)居于首位。有報(bào)道稱(chēng)，OCI和韓華兩家公司都會(huì)部分停產(chǎn)，未來(lái)硅料產(chǎn)能會(huì)向國(guó)產(chǎn)化集中，這就使得未來(lái)有資金有實(shí)力的國(guó)內(nèi)企業(yè)占據(jù)更多的市場(chǎng)份額。
比較確定的是，新產(chǎn)能的成本比老產(chǎn)能低，這就使得新進(jìn)入者有一定的后發(fā)優(yōu)勢(shì)。硅料產(chǎn)業(yè)的壁壘比較明顯的是投入資金，因?yàn)槭侵刭Y產(chǎn)企業(yè)，就要求初始投入資金巨大，在宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不明朗且硅料價(jià)格下行的背景下，短期內(nèi)不太可能有后部超車(chē)的情況出現(xiàn)。
再者說(shuō)，融資能力也不可能比頭部上市公司強(qiáng)，如若只是建造1萬(wàn)2萬(wàn)的產(chǎn)能，也沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。至于技術(shù)壁壘、地域壁壘相對(duì)來(lái)說(shuō)并不是很高。但并不排除有“黑馬”出現(xiàn)，比如13年進(jìn)入光伏行業(yè)的東方希望，擴(kuò)產(chǎn)也比較快。但每個(gè)新進(jìn)入者的成長(zhǎng)都需要一個(gè)過(guò)程，這就能給我們投資者時(shí)間進(jìn)行充分的調(diào)研。
全球硅料產(chǎn)能前十企業(yè)變動(dòng)緩慢，中國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較明顯。其中通威旗下的四川永祥成長(zhǎng)比較迅速，未來(lái)兩年有望超越江蘇中能。
光伏行業(yè)是具有發(fā)展前景的行業(yè)，而硅料是太陽(yáng)能電池板的主要原材料。基于現(xiàn)今硅料行業(yè)整體的擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力不足，以及通威相對(duì)強(qiáng)勁的融資擴(kuò)張能力，未來(lái)幾年通威的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較明顯。
國(guó)內(nèi)生產(chǎn)電池片的公司主要分為兩類(lèi)：自用和外銷(xiāo)。
下圖中帶有紅色框的公司電池片產(chǎn)能都為自用，雖然也有像隆基一樣每年拿出少量電池片對(duì)外出售的公司，但大部分還是自用。
外銷(xiāo)的公司中，有競(jìng)爭(zhēng)力的公司主要是通威和愛(ài)旭。通威目前的產(chǎn)能情況是單晶20GW、多晶3GW、薄膜及其他新型電池（HJT）400MW；愛(ài)旭產(chǎn)能9.2GW，設(shè)計(jì)產(chǎn)能約5.5GW，全部為高效單晶PERC電池片。
行業(yè)平均非硅成本為0.31元/W，通威的非硅成本可達(dá)到0.2-0.25元/W，愛(ài)旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右。通威單晶電池的毛利為22.49%，愛(ài)旭電池毛利為17.51%，這個(gè)差距還是比較明顯的。
19年通威單晶電池片的銷(xiāo)售量為9929.43MW，愛(ài)旭單晶電池片的銷(xiāo)售量為6789.72MW。愛(ài)旭在電池出口上要稍強(qiáng)于通威，通威的電池大多對(duì)內(nèi)銷(xiāo)售，現(xiàn)組件產(chǎn)能主要集中在國(guó)內(nèi)，且集中度在上升，通威的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
從產(chǎn)品形態(tài)上，通威的電池片主要是現(xiàn)今最主流的單晶電池，尺寸集中在158.75和166上，7.5GW的眉山一期項(xiàng)目可兼容210尺寸電池片。愛(ài)旭的產(chǎn)品涵蓋了 156.75mm、158.75mm、161.7mm、166mm 等不同尺寸的電池，210mm尺寸的電池已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)但產(chǎn)量可能只有幾GW。
現(xiàn)全球主要的組件企業(yè)都在發(fā)展垂直一體化商業(yè)模式，如：
晶科能源：產(chǎn)能以組件優(yōu)先，電池自產(chǎn)率在40-60%左右，硅片自產(chǎn)率超過(guò)80%。截至2019年，晶科擁有組件產(chǎn)能16GW，電池產(chǎn)能10.6GW，硅片產(chǎn)能13.2GW，預(yù)計(jì)2020年底組件和硅片產(chǎn)能將分別提升至25GW和22GW；電池產(chǎn)能則變化不大，未來(lái)大概需要一半的電池外購(gòu)。
晶澳科技：2019年硅片產(chǎn)能11.5GW，電池和組件均為11GW，電池產(chǎn)能正好供給組件安裝。
隆基股份：以硅片產(chǎn)能為主。2019年底公司擁有組件、電池片、硅片產(chǎn)能分別為16GW、15GW和45GW，規(guī)劃2020年達(dá)到30GW、25GW和75GW。電池片尚不能自給自足，需要約5GW的外購(gòu)。
從這些主要的組件公司產(chǎn)能分布來(lái)看，未來(lái)一段時(shí)間大部分的電池片還需要外購(gòu)來(lái)滿(mǎn)足自身需求。
正如我們之前介紹隆基股份的文章中所提到過(guò)的，電池片+組件產(chǎn)業(yè)相對(duì)于單組件產(chǎn)業(yè)其實(shí)沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而最節(jié)約成本的其實(shí)是硅片+電池片+組件。
粗略的算一下，市場(chǎng)現(xiàn)在166尺寸全方電池的硅成本平均為0.39元/W，晶澳、晶科等電池片產(chǎn)能在11GW的公司非硅成本達(dá)到 0.37元/W，一個(gè)電池片成本價(jià)為0.76元/W。但對(duì)于產(chǎn)能比較大的通威，其電池片成本可達(dá)到0.58元/W，算上20%的毛利率，售價(jià)大約為0.69元/W。
自己辛辛苦苦建產(chǎn)業(yè)線(xiàn)還不如直接買(mǎi)現(xiàn)成的來(lái)的劃算，又是何苦呢？組件未來(lái)的產(chǎn)業(yè)分布可能會(huì)很分散，一些中小企業(yè)會(huì)直接購(gòu)買(mǎi)電池片進(jìn)行組裝，電池片未來(lái)的需求空間會(huì)很大。
從供需關(guān)系上，今年預(yù)計(jì)裝機(jī)量110GW，全球電池片產(chǎn)能至少160GW，供需關(guān)系比為1.45，稍強(qiáng)于硅料，但這個(gè)供需比還是比較寬松的。電池片的建設(shè)周期為9個(gè)月，在整個(gè)光伏產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)線(xiàn)上是相對(duì)來(lái)說(shuō)比較短的，當(dāng)未來(lái)電池片需求量增加時(shí)，電池片的產(chǎn)能能快速的供應(yīng)上來(lái)。
從技術(shù)更新上，傳統(tǒng)的鋁背場(chǎng)電池片生產(chǎn)工序：制絨清洗、擴(kuò)散制結(jié)、刻蝕、制備減反射膜、印刷電極、燒結(jié)、自動(dòng)分選等。
現(xiàn)今最為流行的PERC電池將第二步的擴(kuò)散制結(jié)和第三步的刻蝕改進(jìn)為背面鈍化結(jié)層：AL203鈍化膜+SiNX覆蓋膜和激光開(kāi)槽，就形成了背面鈍化電池片PERC。普通的鋁背場(chǎng)BSF電池轉(zhuǎn)化率為19.8%，PERC可達(dá)到23.95%。
有些公司在PERC基礎(chǔ)上繼續(xù)創(chuàng)新，比如正面摻n++的SE、背面鈍化局部擴(kuò)散PERL和全擴(kuò)散PERT、雙面PERC、Topcon、IBC等技術(shù)。這些技術(shù)革新的優(yōu)點(diǎn)是不需要大幅改造生產(chǎn)線(xiàn)，但基于轉(zhuǎn)化率并沒(méi)有達(dá)到理想狀態(tài)以及產(chǎn)品線(xiàn)更新等問(wèn)題，這些技術(shù)目前都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)。
目前市場(chǎng)的電池片分布是，PERC占65%以上，BSF占余下的一大部分，其余的為HIT類(lèi)創(chuàng)新型電池片。
15年P(guān)REC出現(xiàn)，經(jīng)過(guò)4年的時(shí)間占據(jù)一半以上的市場(chǎng)，這個(gè)增長(zhǎng)速度還是比較可觀(guān)的，增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)主要源于兩個(gè)原因：
PERC是在BSF基礎(chǔ)上改進(jìn)的技術(shù)，不需要更新整個(gè)生產(chǎn)線(xiàn)，只需要增加兩個(gè)工藝足以；
從BSF到PERC，電池片的轉(zhuǎn)化效率增加了4%，這一轉(zhuǎn)變自上而下全面控制了成本支出。反過(guò)來(lái)看HIT，HIT的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與PERC完全不同：
這就意味著現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)鏈會(huì)被完全顛覆。
再看轉(zhuǎn)化率，松下研發(fā)的HIT轉(zhuǎn)化率為25.6%；Kaneka研發(fā)的HBC轉(zhuǎn)化率為26.63%，與PERC相差不到3%的轉(zhuǎn)化率，這種電池目前顯然沒(méi)有吸引力。PREC雖然是目前的主流，但也有致命缺陷，其轉(zhuǎn)化率是有極限的。
未來(lái)電池的轉(zhuǎn)化效率需要提升，PERC終將面臨被淘汰的結(jié)局，只是現(xiàn)在還沒(méi)有可以代替它的新技術(shù)，而HJT則是未來(lái)最為人所期待的技術(shù)路徑。
目前行業(yè)的焦點(diǎn)是大硅片之爭(zhēng)。
2018年以來(lái)，硅片經(jīng)歷了156.75、157.0、157.3、157.5、157.75、158.0、158.75、161.7、166(mm)等不同尺寸，總體來(lái)說(shuō)硅片的尺寸是越來(lái)越大的。
大尺寸可以減少上下游的成本，這是確定的。現(xiàn)在大尺寸指的就是以隆基為代表的166尺寸和以中環(huán)為代表的210尺寸。原有的158尺寸是一定會(huì)逐漸被淘汰掉的，而選擇166還是210成為了上游硅片企業(yè)面臨的大問(wèn)題。
從現(xiàn)實(shí)角度來(lái)看，因?yàn)楣夥a(chǎn)業(yè)制造是重工業(yè)，所以更多企業(yè)選擇改造現(xiàn)有生產(chǎn)線(xiàn)來(lái)適應(yīng)166而不是舍棄現(xiàn)有生產(chǎn)線(xiàn)全面改成210。光伏不同于其他行業(yè)，新技術(shù)不會(huì)快速替代舊技術(shù)，市場(chǎng)未來(lái)流行產(chǎn)品選擇大概率是由產(chǎn)能決定而不是哪個(gè)技術(shù)更先進(jìn)。
雖然從組件成本上210比166更有成本優(yōu)勢(shì)，但導(dǎo)入到下游還需很綜合考慮多方面的因素，比如說(shuō)因此而產(chǎn)生的物流成本、鋼架成本、尺寸大小與使用環(huán)境的匹配等等。也許210是一個(gè)趨勢(shì)，但短期內(nèi)不會(huì)有太大變化。未來(lái)硅片尺寸的發(fā)展大概率是幾個(gè)規(guī)格的尺寸共生的格局。
與硅片一樣，PERC總歸會(huì)占有大部分的份額，再逐漸被新技術(shù)所代替。HIT技術(shù)目前還不夠成熟，產(chǎn)能也不足以壓制PERC，若想全面替代PERC，其轉(zhuǎn)化率必須要上升一個(gè)等級(jí)，至少要達(dá)到28%左右，才具有拋開(kāi)現(xiàn)有產(chǎn)能的吸引力。未來(lái)PERC的替代者也有可能并非HIT，或許會(huì)有其他新技術(shù)也未可知。
目前單晶硅料價(jià)格99元/kg，按照通威表述的生產(chǎn)成本其利潤(rùn)率可以達(dá)到50%以上。
下面具體分析一下通威股份的基本面：
一、股權(quán)結(jié)構(gòu)
自上市以來(lái)，作為通威股份的母公司通威集團(tuán)的董事長(zhǎng)劉漢元一直擁有公司的實(shí)際控制權(quán)。通威現(xiàn)在能在光伏行業(yè)有這樣的地位也是劉漢元推動(dòng)的結(jié)果。
公司總股本42.88億股，前十大股東占比57.51%，其中通威集團(tuán)持股46.61%。前十大股東中，除了通威集團(tuán)，基本都是基金類(lèi)產(chǎn)品所持有，其中中國(guó)人壽持有2.8%、香港中央結(jié)算持有2.48%、中國(guó)人壽資管持有1.73%。
2019年4月，公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債總額50億元，共5000萬(wàn)張，期限為6年，可轉(zhuǎn)債前十名持有人占一半以上，且都為基金類(lèi)產(chǎn)品。在公司開(kāi)始實(shí)施贖回條款前，累計(jì)轉(zhuǎn)股數(shù)量405,483,464股，占已發(fā)行股份數(shù)的10.44%，轉(zhuǎn)股完成后公司總股本數(shù)量由 3,882,372,220 股變更為4,287,855,684股。（可轉(zhuǎn)債確實(shí)是隆基、通威這些公司愛(ài)玩的融資手段）
與光伏相關(guān)的子公司總的來(lái)說(shuō)有三個(gè)：四川永祥股份有限公司（合并）、通威太陽(yáng)能（合肥）有限公司（合并）、通威新能源有限公司。
其中永祥股份主要從事硅料的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，通威太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)電池片和組件（以電池片為主）、通威新能源發(fā)展?jié)O光一體化產(chǎn)業(yè)。19年通威太陽(yáng)能實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)136,374.11萬(wàn)元，四川永祥實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)58,610.14萬(wàn)元，電池片業(yè)務(wù)要比硅料業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的收入多很多。
值得一提的是，四川永祥旗下的一個(gè)占比85%股份的子公司四川永祥新能源有限公司的另一個(gè)少數(shù)股東就是隆基股份，該公司主要從事高晶硅的生產(chǎn)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。隆基占股60%的麗江隆基硅材料公司其他兩名股東分別為四川永祥（15%）和天合光能（25%），可見(jiàn)大廠(chǎng)之間的相互協(xié)作效應(yīng)和隆基對(duì)上下游供應(yīng)鏈的把握程度。
9月25日，隆基股份與通威股份同時(shí)發(fā)布兩家公司進(jìn)行戰(zhàn)略合作的公告，合作內(nèi)容主要包括：1.通威擬對(duì)永祥增資擴(kuò)產(chǎn)，隆基同意保持15%持股比例同步增資；2.隆基擬參股投資云南通威（云南保山4萬(wàn)噸高純晶硅項(xiàng)目），持股比例 49%；3.雙方以每年 10.18 萬(wàn)噸多晶硅料的交易量為基礎(chǔ)目標(biāo)。
隆基的硅料需求優(yōu)先從通威采購(gòu)，通威硅料優(yōu)先保障供給隆基。在合資公司硅料項(xiàng)目新產(chǎn)能投產(chǎn)前，通威將優(yōu)先滿(mǎn)足 2020-2021 年隆基多晶 硅料采購(gòu)需要，具體另行簽訂采購(gòu)協(xié)議。
除此之外，隆基保證：本協(xié)議生效后，若隆基、隆基控股子公司投資永祥股份同類(lèi)技術(shù)硅料項(xiàng)目超過(guò)5000萬(wàn)元，則隆基應(yīng)知會(huì)永祥股份，永祥股份有權(quán)要求隆基退出項(xiàng)目公司。此協(xié)議將現(xiàn)今最具有發(fā)展前景的硅料大廠(chǎng)與最具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的硅片、組件大廠(chǎng)深度的綁定在一起，在目前硅料緊缺的背景下不僅為隆基保證了硅料的持續(xù)供應(yīng)，還有助于對(duì)沖硅料價(jià)格上漲對(duì)公司成本的影響。
對(duì)通威來(lái)說(shuō)不僅保證了下游需求，使其可以滿(mǎn)產(chǎn)滿(mǎn)銷(xiāo)，進(jìn)一步降低了公司的硅料生產(chǎn)成本，而且隆基的入股也相當(dāng)于給通威未來(lái)擴(kuò)產(chǎn)增加了另一條融資渠道。這次的戰(zhàn)略合作從任何角度來(lái)看都是兩全其美的方案。
二、盈利結(jié)構(gòu)
通威最早做的是飼料、農(nóng)牧類(lèi)業(yè)務(wù)，營(yíng)收一直很穩(wěn)定，總收入維持在140-180億元以?xún)?nèi)并依據(jù)外界市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行小幅波動(dòng)。
07年才開(kāi)始逐步進(jìn)入光伏行業(yè)。09年受到外界環(huán)境影響開(kāi)始剝離光伏產(chǎn)業(yè)，15年之后重拾光伏產(chǎn)業(yè)并將重心放在多晶硅、電池片和漁光一體化建設(shè)中。
光伏業(yè)務(wù)中，除了18年政策影響導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)行情惡化外，公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)迅速。
其中營(yíng)收占比最大的是太陽(yáng)能電池及組件業(yè)務(wù)，此業(yè)務(wù)的毛利率沒(méi)有大幅波動(dòng)，19年太陽(yáng)能電池與組件實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)25億元。因?yàn)殡姵仄瑢?duì)未來(lái)以銷(xiāo)售組件為主的公司并沒(méi)有成本上的吸引力，所以預(yù)計(jì)未來(lái)電池片主要集中在單一產(chǎn)業(yè)鏈上，通威電池片的制造成本明顯低于其他公司，毛利率比其他公司（主要為愛(ài)旭科技）高5個(gè)百分點(diǎn),未來(lái)通威很可能就是未來(lái)電池片集中的最大受益者。未來(lái)的看點(diǎn)主要是電池片的技術(shù)走向。
其次是多晶硅料，19年高純晶硅及化工實(shí)現(xiàn)14億元。2020年之后隨著產(chǎn)能的退出硅料價(jià)格有望上漲，通威有相對(duì)利好，但總體上硅料還處在供大于求的環(huán)境下，所以硅料的增長(zhǎng)空間并不會(huì)很大。但硅料沒(méi)有明顯的技術(shù)革新，所以看好未來(lái)公司硅料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
眾所周知，光伏電力的毛利率特別高，每家光伏行業(yè)公司都或多或少布局發(fā)電板塊。光伏發(fā)電雖然占比較小但增速明顯，19年光伏發(fā)電實(shí)現(xiàn)毛利7億元。漁光一體化就是打造一個(gè)水里養(yǎng)魚(yú)、水面光伏板發(fā)電的項(xiàng)目，水面上的土地成本要比普通的土地成本小的多，這一項(xiàng)目也使得以漁牧業(yè)為主的養(yǎng)殖戶(hù)受益，因?yàn)橥ㄍr(nóng)牧+光伏的產(chǎn)業(yè)背景，實(shí)現(xiàn)這一項(xiàng)目比其他公司更有優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有一定的發(fā)展?jié)摿Α?br />
公司主要以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為主，19年國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售額占總銷(xiāo)售額的94.58%。
三、營(yíng)業(yè)成本
高晶硅的營(yíng)業(yè)成本中，原材料成本占總成本的39.39%，制造費(fèi)用占總成本的55.94%，人工工資占總成本的4.67%，制造成本占比較大，這種成本結(jié)構(gòu)使得量產(chǎn)降本效應(yīng)更加明顯。
太陽(yáng)能電池及組件的成本結(jié)構(gòu)中，原材料成本占總成本的84.11%，制造費(fèi)用占比11.15%，人工工資占比4.74%，同時(shí)期愛(ài)旭股份太陽(yáng)能電池的材料成本占比為83.96%，制造費(fèi)用占比13.93%，人工成本占比2.11%，可見(jiàn)通威較愛(ài)旭有較強(qiáng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。
更深一步分析，通過(guò)上篇文章我們了解到，通威的非硅成本可達(dá)到0.2-0.25元/W，愛(ài)旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右，但經(jīng)過(guò)計(jì)算，愛(ài)旭電池片的成本為73.2萬(wàn)元/MW，通威電池與組件的成本平均為73.43萬(wàn)元/MW，在總成本大概相同的條件下通威的原材料成本和人工成本都要比愛(ài)旭大很多，制造費(fèi)用相對(duì)較小。
在成本沒(méi)有大的差距的情況下毛利率的差別就體現(xiàn)在售價(jià)上，根據(jù)官網(wǎng)公布的電池價(jià)格，通威166電池價(jià)格為0.8元/瓦，愛(ài)旭經(jīng)過(guò)計(jì)算166電池價(jià)格為0.72元/W，其他規(guī)格的電池價(jià)格也都比通威低。因?yàn)橥ㄍ漠a(chǎn)能總體比愛(ài)旭要大很多，所以愛(ài)旭的低價(jià)格對(duì)通威不會(huì)造成太大的影響，更多的是出于市場(chǎng)份額的考慮。
公司的三費(fèi)一直比較平穩(wěn)，總體維持在10%左右。
占比最大的是管理費(fèi)用，其次為銷(xiāo)售費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用，管理費(fèi)用中主要是職工薪酬和修理費(fèi)。對(duì)比其他公司的管理費(fèi)用，因?yàn)橹协h(huán)是國(guó)企，所以管理費(fèi)用相對(duì)高一些，但自19年也開(kāi)始控制其比例，通威的管理費(fèi)用卻一直居高不下，在行業(yè)中屬于高水平區(qū)間。
對(duì)比與其他公司的銷(xiāo)售費(fèi)用率，通威的銷(xiāo)售費(fèi)用率處于均等水平，隆基的銷(xiāo)售費(fèi)用占比比較高。
公司自17到19年在光伏行業(yè)中的研發(fā)支出分別是3.36億元、3.86億元、7.64億元。與同行業(yè)其他公司相比，通威的研發(fā)投入明顯小于隆基、中環(huán)這些公司，但遠(yuǎn)大于愛(ài)旭。研發(fā)投入處于中等偏下水平。
五、資產(chǎn)負(fù)債分析
自上市以來(lái)，公司經(jīng)過(guò)5次增發(fā)、3次債轉(zhuǎn)股、4次送股，股本數(shù)從17188 萬(wàn)股變?yōu)楝F(xiàn)在的42.88億股，增加了將近25倍。
在公司的整個(gè)負(fù)債結(jié)構(gòu)中，應(yīng)付票據(jù)及賬款占比最大，其中銀行承兌匯票為53億元，應(yīng)付賬款額為36億元，主要為購(gòu)買(mǎi)設(shè)備等固定資產(chǎn)的應(yīng)付賬款。長(zhǎng)期應(yīng)付款為26.68億元，主要為公司融資租賃款。
其次是短期借款，約為50億元，長(zhǎng)期借款46.02億元，有息負(fù)債共107.95億元。自15年起，公司的有息負(fù)債屢創(chuàng)新高，19年末更是達(dá)到131億元。20年一季度有息負(fù)債下降的主要原因是可轉(zhuǎn)債的債轉(zhuǎn)股操作，實(shí)際上公司的短期借款和長(zhǎng)期借款相對(duì)于19年末都有所升高。
雖然公司的有息負(fù)債率不高，但公司短期借款相對(duì)較多，而且前幾年主要以短期借款為主。短期償債能力受限，20年一季度，公司貨幣資金占流動(dòng)負(fù)債比率為17.66%，處于歷史低位，流動(dòng)比率與速動(dòng)比率分別為0.82和0.63，均處于歷史中等水平。
若外界金融環(huán)境發(fā)生惡化，公司將會(huì)面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但這種可能性不大，尤其是現(xiàn)今光伏產(chǎn)業(yè)如此興盛的情況下，融資變得更加容易。
通過(guò)上圖公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)可以清楚的看出，公司資產(chǎn)中占比最大的為固定資產(chǎn)，公司屬于典型的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)公司，20年一季度末公司的固定資產(chǎn)+在建工程+土地的數(shù)額達(dá)到309.72億元，占總資產(chǎn)的60.49%，同期愛(ài)旭此比例為65.13%。
在固定資產(chǎn)中，機(jī)器設(shè)備價(jià)值120.29億元，房屋及建筑物價(jià)值57.23億元，機(jī)器設(shè)備占比最大。
需要注意的是，雖然這里的機(jī)器設(shè)備包括公司光伏業(yè)務(wù)的機(jī)器設(shè)備和飼料食品業(yè)務(wù)的機(jī)器設(shè)備，但在2016年公司還未加入光伏業(yè)務(wù)之前，公司的專(zhuān)用設(shè)備、通用設(shè)備和其他設(shè)備綜合共計(jì)不到9億元。
巨大的機(jī)器設(shè)備帶來(lái)巨大的折舊費(fèi)用，公司每年在機(jī)器設(shè)備上計(jì)提的折舊大約為13億元，相當(dāng)于19年凈利潤(rùn)的一半（公司19年凈利潤(rùn)為26.82億元）。在120.29億元的機(jī)器設(shè)備中，通過(guò)融資租賃租入機(jī)器設(shè)備為15.55億元，占比不大，和隆基不同的是，公司的房屋建筑均為自建，非租賃獲得。
對(duì)比通威和愛(ài)旭的折舊方法，不管是在房屋還是設(shè)備上，通威的折舊方式都要比愛(ài)旭謹(jǐn)慎許多。值得慶幸的是，公司的閑置資產(chǎn)很少，幾乎全部設(shè)備都能產(chǎn)生現(xiàn)金流。隨著通威的產(chǎn)能擴(kuò)張，未來(lái)設(shè)備和房屋建筑資產(chǎn)的比例會(huì)進(jìn)一步增加，鑒于如此大的折舊費(fèi)用，需要公司的產(chǎn)能利用率不得低于60%，否則凈利潤(rùn)將會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。
公司的應(yīng)收賬款余額為18.22億元，賬齡集中在1-3年，其中1年內(nèi)的應(yīng)收賬款為11.72億元，占比64.34%。公司66.64%的應(yīng)收賬款都為應(yīng)收政府相關(guān)部門(mén)的款項(xiàng)，收回的可能性較高，約6億的賬款為經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收款，其中大部分為1年內(nèi)應(yīng)收款，計(jì)提比例如下：
同行業(yè)內(nèi)隆基的應(yīng)收賬款計(jì)提比例比通威要小很多。
公司其他應(yīng)收款約8億元，由應(yīng)收資產(chǎn)處置款、保險(xiǎn)賠償款、保險(xiǎn)金和政府補(bǔ)助金組成。
19年實(shí)施新的金融準(zhǔn)則后新設(shè)應(yīng)收款項(xiàng)融資科目，應(yīng)收款項(xiàng)融資同比增長(zhǎng)將近34億元！公司解釋主要是由于公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，應(yīng)收銀行承兌匯票增加所致。應(yīng)收賬款融資都為銀行承兌匯票，有一點(diǎn)需要注意的是，在近44億元的銀行承兌匯票中有42.51億元用于為公司開(kāi)具銀行承兌匯票提供質(zhì)押。
除此之外，公司已背書(shū)（用應(yīng)收票據(jù)買(mǎi)貨或支付應(yīng)付賬款）未到期的銀行承兌匯票33.63億元、貼現(xiàn)票據(jù)5億元。如果將公司的應(yīng)收款項(xiàng)融資計(jì)算進(jìn)來(lái)的話(huà)，公司面向下游的各種應(yīng)收款項(xiàng)增加的速度確實(shí)很快，增速甚至超過(guò)公司營(yíng)收的增速。
19年末公司可使用的貨幣資金為19億元，如果公司按照19年的節(jié)奏經(jīng)營(yíng)，公司的財(cái)務(wù)還是有保障的（19年的凈現(xiàn)金流為-5億元），只是公司應(yīng)該沒(méi)有那么多應(yīng)收票據(jù)進(jìn)行背書(shū)和質(zhì)押了。
通過(guò)上面分析，公司的現(xiàn)金流應(yīng)該是很緊張的，貨幣資金不多，只能拿票據(jù)和賬款進(jìn)行背書(shū)和貼現(xiàn)。這反映的是19年末、20年初的情況。
所以打開(kāi)巨潮資訊中公司的公告，我們可以看到這種現(xiàn)象，近幾年，公司總是不斷地超短期融資不斷地到期兌付，周而復(fù)始。
雖然擁有大量的應(yīng)收票據(jù)和賬款，但公司的應(yīng)付項(xiàng)目也十分巨大，使得公司的凈營(yíng)運(yùn)資本常年保持在一個(gè)很高的水平，尤其是18年。但這也體現(xiàn)了公司占用上下游資源能力強(qiáng)，運(yùn)營(yíng)效率比較高。
因?yàn)閷?duì)上游的牽制，公司的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流一直保持一個(gè)正向發(fā)展。近兩年下游對(duì)通威的占款開(kāi)始增加，使得通威的上下游出現(xiàn)一場(chǎng)“拉力賽”。
其他光伏產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)也同樣有這樣的問(wèn)題，同時(shí)持有金額很大的應(yīng)收款項(xiàng)和應(yīng)付款項(xiàng)，用于周轉(zhuǎn)資金。凈營(yíng)運(yùn)資本較低雖然有一定的優(yōu)勢(shì)，但在極端環(huán)境下也有一定的風(fēng)險(xiǎn)，要知道那占用上游的73億元都已經(jīng)花了，而19年公司的凈利潤(rùn)才27億元。
其實(shí)不管是通威，愛(ài)旭對(duì)上游的占款也很高。
總結(jié)下來(lái)，現(xiàn)在的通威，一面占用上游的錢(qián)來(lái)保持著經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的不斷輸入，一面還要將經(jīng)營(yíng)獲得的現(xiàn)金流加上融資用來(lái)不斷投資擴(kuò)產(chǎn)。
現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)光伏行業(yè)的關(guān)注度很高，而通威也是大家公認(rèn)的硅料和電池片的龍頭，通威的股價(jià)近一個(gè)月也是一路飆升。這就是一個(gè)常見(jiàn)的資本游戲，水漲船高，信則有不信則無(wú)，而就是因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)通威的追捧，才讓通威即使在有可能面臨現(xiàn)金流危機(jī)的背景下繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，繼續(xù)融資做大。
光伏行業(yè)是一個(gè)好賽道，但并非不存在短板，不論是硅料、硅片、電池片還是組件都需要巨大的設(shè)備投入，現(xiàn)在的光伏龍頭都是不斷地融資、擴(kuò)產(chǎn)來(lái)增加產(chǎn)能，保持自己的市場(chǎng)份額，而設(shè)備之間并不兼容，這就意味著每一次產(chǎn)品革新都要淘汰大量的舊產(chǎn)能，然后繼續(xù)融資投入新產(chǎn)能。
現(xiàn)今的光伏龍頭面臨的另一個(gè)危機(jī)就是技術(shù)的革新，幾乎每一次新技術(shù)革命都會(huì)淘汰幾個(gè)頭部企業(yè)。如果未來(lái)出現(xiàn)具有顛覆性的新技術(shù)，對(duì)于通威和隆基這樣的行業(yè)巨擎來(lái)說(shuō)，能否及時(shí)調(diào)頭也是個(gè)不小的挑戰(zhàn)。
0 條